Ежегодное письмо Баффета акционерам: что вы можете узнать из моих инвестиций в недвижимость

“Инвестиции тогда умные, когда они делаются так, как будто делается бизнес” – Бенджамин Грэхем.

Я начинаю это эссе цитатой Бена Грэхема, потому что именно ему обязан всем, что я знаю об инвестировании. Я скажу больше о Бене чуть позже, а также поговорю об акциях. Но позвольте мне сначала рассказать вам о двух небольших инвестициях, которые я сделал довольно давно. Хотя они не изменили мой капитал намного, они очень поучительны.

Эта история начинается в штате Небраска. С 1973 по 1981 год, на Среднем Западе произошел взрывной рост цен на сельскохозяйственную продукцию, вызванный широко распространенным убеждением о том, что пришло время безудержной инфляции и подпитанный кредитной политикой небольших сельских банков. Когда этот пузырь лопнул произошло снижение цен на 50 % и более, что привело к истощению средств как у фермеров, имеющих кредиты, так и у их кредиторов. В результате этого обанкротилось в пять раз больше банков в Айове и Небраске, чем во времена последней рецессии.

В 1986 году я купил ферму площадью 400 акров, расположенную в 50 милях к северу от Омахи, купил у корпорации страхования вкладов. Это стоило мне $ 280 000 и это значительно меньше, чем-то, что банк выдал в качестве кредита под залог этой фермы несколько лет назад. Я ничего не знал о фермерстве, но у меня есть сын, который любит сельское хозяйство, и я узнал от него, как и сколько бушелей кукурузы и сои ферма будет производить и какие операционные расходы понесет. Это давало, по моим расчетам нормализованную отдачу от фермы в размере около 10%. Я также думал, что вероятно производительность будет улучшаться с течением времени и что цены на продукцию будут также расти. Оба ожидания оправдались.

Мне не нужны были необычные знания или особый ум, чтобы сделать вывод о том, что у этой инвестиции нет подводных камней и, возможно, она имеет существенный потенциал роста. Конечно иногда будет случаться плохой урожай, а цены будут иногда разочаровать. Но что с того? Будет несколько необычно хороших лет и нет ничего, что могло бы заставить меня продать эту собственность. Теперь, 28 лет спустя, ферма утроила свои доходы и стоит в пять раз больше того, что я заплатил. Я до сих пор ничего не знают о сельском хозяйстве и недавно посетил ферму во второй раз.

В 1993 году я сделал еще одну небольшую инвестицию. Ларри Силверштейн, руководитель Salomon в те времена, когда я возглавлял совет директоров этой компании, рассказал мне о торговой недвижимости в Нью-Йорке рядом с Нью-Йоркским университетом, которую продавала Resolution Trust Corp. Опять же, это было после очередного пузыря, но в коммерческой недвижимости, а сама RTC была создана, чтобы распоряжаться имуществом обанкротившихся сберегательных учреждений, чья излишне оптимистичная кредитная политика привела к столь печальному исходу.

Здесь также анализ был прост. Как это было в случае с фермой, текущая доходность от владения этим имуществом составляла около 10%. Здание управлялось RTC, прибыль которой могла увеличиваться, когда несколько вакантных мест были бы все-таки сданы в аренду. Еще более важно, крупнейший арендатор, который занимал около 20% площади, платил арендную плату в размере около $5 за фут, в то время как другие арендаторы платили в среднем $70. Истечение этого сделки аренды через девять лет было способно обеспечить мощный импульс для повышения прибыли. Место расположения здания было также превосходно, Нью-Йорк стоял на своем месте.

Я присоединился к небольшой группе инвесторов, в их числе были Ларри и мой друг Фред Роуз, которые и купили здание. Фред был опытным инвестором в недвижимость, который, со своей семьей занялся непосредственным управлением зданием. С истечением старых договоров аренды прибыль выросла в три раза. Среднегодовая доходность в настоящее время превышает 35% от наших начальных инвестиций. Более того, наш первоначальный ипотечный кредит был рефинансирована в 1996 году и снова в 1999 году, это позволило нам увеличить первоначальные суммы на более чем 150%. А я там даже не был.

Доходы от фермы и недвижимости в Нью-Йорке, вероятно, увеличатся в ближайшие десятилетия. И хотя прибыль не будет расти драматично, эти два вложения будут надежной и доходной инвестицией в течении всей моей жизни и, соответственно, жизни моих детей и внуков.

Я рассказываю это для иллюстрации некоторых основ инвестирования:

· Вам не нужно быть экспертом, чтобы добиться удовлетворительной доходности инвестиций, вы просто должны признать свои ограничения и следовать последовательному курсу, который уже зарекомендовал себя достаточно хорошо. Живите просто и не бросайтесь из стороны в сторону. А когда вам обещают быструю прибыль, быстро отвечайте “нет”.

· Сосредоточьтесь на будущей доходности актива, который вы рассматриваете. Если вы не чувствуете себя комфортно, делая грубую оценку будущих доходов от этого актива, просто забудьте и двигайтесь дальше. Никто не может проверить все инвестиционные возможности в мире, но вам и не нужно всеведение, вам только нужно понимать, что вы делаете.

· Если вы вместо этого сосредоточились на перспективах изменения цен, то вы спекулируете. В этом нет ничего неправильного. Я знаю, однако, что я не в состоянии успешно спекулировать, и я скептически отношусь к тем, кто утверждает, что может иметь устойчивый успех в этом. Половина всех тех, кто бросает монету выиграют свой первый бросок, но ни один из этих победителей не ожидает, что он продолжит выигрывать в эту игру. А то, что данный актив укрепился в недавнем прошлом никогда не является причиной того, чтобы купить его.

· Со своими двумя маленькими инвестициями, я думал только о том, какую доходность они будут приносить и не заботился вовсе об их оценке. Игры выигрывают игроки, которые делают упор на игровом поле, а не те, чьи глаза прикованы к табло. Если вы можете наслаждаться по субботам и воскресеньям, не глядя на цены акций, попробуйте это и в будние дни.

· Выработка своего собственного мнения относительно макроэкономической ситуации или прислушивание к макро- или рыночным предсказаниям других является пустой тратой времени. На самом деле, это опасно, потому что это может размыть видение фактов, которые действительно важны. (Когда я слышу ТВ комментаторов, обменивающихся мнением о том, что рынок будет делать дальше, я вспоминаю резкий комментарий Микки Мэнтла: “Вы не знаете, насколько легка эта игра, пока находитесь в телевизионной студии”)

Мои две покупки были сделаны в 1986 и 1993 году. Рост экономики, процентные ставки, фондовый рынок и их движение после – в 1987 и в 1994 – это не имело значения для меня и для успеха этих инвестиций. Я не могу вспомнить, какие были заголовки газет или, что эксперты говорили в то время. Какой бы ни была болтовня, кукуруза росла бы в Небраске, а студенты по-прежнему бы стекались в Нью-Йоркский университет.

Существует одно существенное различие между моими двумя маленькими инвестициями и инвестициями в акции. Акции дают вам возможность постоянно оценивать стоимость своего вклада, в то время как я еще не видел цен на мою ферму или недвижимость в Нью-Йорке.

Это должно быть огромным преимуществом для инвесторов в акции, иметь возможность наблюдать за этими дикими колебаниями цен и для некоторых инвесторов, это действительно так. В конце концов, если капризный парень с фермы, граничащей с моей, начнет каждый день выкрикивать цену за которую он купит мою ферму или продаст мне свою и эти цены бы различались в течение коротких периодов времени в зависимости от его психического состояния – то почему бы мне не воспользоваться его странным поведением? Если бы он запросил смехотворно низкую цену за свою ферму и у меня были некоторые лишние деньги, я купил бы его ферму. А если бы он крикнул до смешного высокую цену за мою, то я мог бы продать ферму ему и оставить сельское хозяйство.

Владельцы акций, однако, слишком часто оказываются под влиянием капризного и иррационального поведения своих коллег-владельцев акций, которое заставляет их вести себя также иррационально. Потому что есть так много болтовни о рынках, экономике, процентных ставках, динамики цен акций и т.д., некоторые инвесторы считают, что важно прислушиваться к мнению экспертов и, что еще хуже, важно действительно учитывать их замечания.

Те люди, которые могут спокойно сидеть в течение многих десятилетий, владея фермой или жилым домом, когда владеют акциями слишком часто выходят из себя, когда они подвергаются воздействию потока котировок акций и сопровождающих комментариев, доставляющих неявное послание: «Не просто сидите – делайте что-то». Для этих инвесторов, ликвидность превращается из блага в проклятие.

Неожиданный крах или какое-либо другое негативное событие не может повредить инвестору больше, чем неустойчивый и болтливый сосед. В действительности, рыночная акробатика может быть полезной для истинного инвестора, если он имеет деньги, когда цены уходят далеко от расчетной стоимости (имеется ввиду падение цен и их отрыв от стоимости). Атмосфера страха твой друг при инвестировании, эйфория – твой враг.

Во время внеочередной финансовой паники, которая произошла в конце 2008 года, я никогда не задумывался о продаже своей фермы или Нью-Йоркской недвижимости, хотя серьезный спад явно назревал. Если я владею 100 % надежным бизнесом с хорошими долгосрочными перспективами, это было бы глупо для меня даже рассматривать его продажу. Так почему я продаю мои акции, которые просто являются маленькими участниками в замечательных бизнесах? Это правда, любой из них в конечном итоге может разочаровать, но в группе они преуспевают. Может ли кто-нибудь действительно верить, что земля собирается поглотить невероятные производственные активы и неограниченную человеческую изобретательность, существующую в Америке?

Когда мы с Чарли Мангером покупаем акции, мы думаем, что покупаем небольшие порции бизнеса и наш анализ очень похож на тот, который мы используем при покупке целых предприятий. Сначала мы должны решить, можем ли мы разумно оценить перспективы прибыли в течение пяти лет из или более. Если ответ да, мы будем покупать акции (или бизнес), если он продается по разумной цене по отношению к нижней границе нашего прогноза. Если, однако, мы не имеем возможности оценить будущие доходы, что обычно и происходит, мы просто переключаемся на другие объекты. За 54 года, что мы работали вместе, мы не сделали ни единой покупки из-за макроэкономической или политической ситуации или из-за мнения других людей. На самом деле, этого просто никогда не приходит, когда мы принимаем решения.

Очень важно, что мы понимаем периметр нашего «круга компетенции» и всегда остаемся внутри него. Даже тогда, когда мы делаем некоторые ошибки, как с акциями, так и с бизнесами, они не приводят к бедствиям, которые происходят, например, когда рынок долго растет и этот рост приводит к покупкам, основанным на ожидаемом поведении цен и желанием быть в центре событий.

Большинство инвесторов, конечно, не делают изучение перспектив бизнеса приоритетом в их жизни. Они достаточно мудры, если поймут, что они не имеют достаточных знаний о конкретных предприятиях, чтобы предсказать их будущие финансовые результаты.

Но у меня есть хорошие новости для этих непрофессионалов – типичному инвестору не нужен этот навык. В совокупности, американский бизнес работал чудесно в течение долгого времени и будет продолжать это делать (хотя, вне всякого сомнения, с непредсказуемыми урывками). В 20 веке, промышленный индекс Доу-Джонса вырос с 66 до 11 497, выплачивая, при этом, растущие дивиденды. 21-й век станет свидетелем дальнейшего роста, который почти наверняка будет существенным. Цель непрофессионала не должна состоять в том, чтобы выбрать победителей, ни он, ни его “помощники” не смогут этого сделать, а скорее в том, чтобы владеть акциями фирм, которые в совокупности смогут хорошо зарабатывать. Недорогой индексный фонд вполне подходит для этой цели.

Это «что» в инвестировании для непрофессионала, но «когда» также важно. Главная опасность состоит в том, что робкий или начинающий инвестор выйдет на рынок в период крайнего изобилия, а затем разочаровывается, когда происходят потери. (Помните, наблюдение покойного Бартона Биггса: «Бычий рынок – это как секс. Он чувствует себя лучше всего прямо перед тем как заканчивается») Противоядием от такого рода ресинхронизации является накопление акций в течение длительного периода и не продажа их в те моменты, когда акции стоят уже значительно ниже их максимума. Следуя этим правилам, «не знающий ничего» инвестор, который одновременно диверсифицирован и не имеет больших затрат, без сомнения получит удовлетворительный результат. Действительно, неискушенный инвестор, который реалистично оценивает свои способности, скорее всего, получит лучшие долгосрочные результаты, чем знающий профессионал, который слеп в отношении даже малых слабостей.

Если “инвесторы” стремятся как можно скорее продать и купить сельхозугодия друг у друга, ни урожайность, ни цены на их культуры не вырастут. Единственным последствием такого поведения, будет уменьшение общих доходов фермеров из-за существенных затрат от постоянного перехода собственности.

Тем не менее, и индивидуальные инвесторы, и институциональные учреждения постоянно будут получать советы стать активными от тех, кто получает прибыли от предоставления консультаций или комиссию от совершения сделок. Такие фрикционные затраты могут быть огромны и в совокупности могут привести к убыткам. Так что игнорируйте болтовню, ваши расходы должны быть минимальны, при этом, инвестируйте в акции, так, как если бы вы инвестировали в ферму.

Мои деньги, я должен добавить, находятся там, где мой рот: то, что я пишу здесь в основном идентично моему собственному опыту и… завещанию. Одна часть завещания предусматривает, что денежные средства будут оставлены в пользу моей жены. (Я должен использовать наличные деньги в завещании, потому что все мои акции Berkshire Hathaway ( BRKA ) будет полностью распределены в определенные благотворительные организации на протяжении 10 лет после закрытия моего имущества). Мой совет к доверительному управляющему моим имуществом не может быть более простым: вложите 10% денежных средств в краткосрочные государственные облигации и 90% в недорогой S & P 500 индексный фонд. (Я предлагаю Vanguard (VFINX), я считаю, долгосрочные результаты такой политики будут превосходить те, которые достигаются большинством инвесторов – будь то пенсионные фонды, учреждения или физические лица, на которых работают управляющие с высоким гонораром).

А теперь вернемся к Бену Грэхему. Я взял большинство мыслей для этих инвестиционных рассуждений из книги Бена «Разумный инвестор», которую я купил в 1949 году. Моя финансовая жизнь изменилась с этой покупки.

Перед чтением книги Бена, я бродил по инвестиционному полю, пожирая все, что написано на эту тему. Большая часть того, что я прочитал тогда, очаровывало меня: я попробовал свои силы в анализе графиков и при использовании рыночных знаков, чтобы предсказать движения акций. Я сидел в брокерских фирмах, наблюдая ленту и слушая комментаторов. Все это было интересно, но я не мог избавиться от ощущения, что я иду не туда.

Напротив, идеи Бена были объяснены логически в элегантной, легкой для понимания прозе (без греческих букв или сложных формул). Для меня, ключевые моменты были заложены в том, что в более поздних изданиях находится в главах 8 и 20. Эти главы руководят моими инвестиционными решениями и сегодня.

Пара интересных фактов о книге: в более поздних изданиях включена приписка, описывающая неназванную инвестицию, которая была подарком для Бена. Бен сделал покупку в 1948 году, когда он писал первое издание и – готовьтесь – тайная компания – это Geico. Если бы Бен не понял особые качества Geico, когда она была еще в зачаточном состоянии, мое будущее в Berkshire было бы совсем другим.

Издание книги 1949 года также рекомендовало акцию железной дороги, которая затем продавалась за $ 17 и зарабатывала около $ 10 на акцию. (Одна из причин по которой я восхищался Беном состояла в том, что он имел мужество использовать реальные примеры, оставив себя открытым для насмешек, если он окажется не прав). Отчасти, низкая оценка той акции состояла в бухгалтерских правилах того времени, которые требовали, чтобы железная дорога исключала из своей отчетности доходы зависимых обществ.

Рекомендуемая в книге акция была Northern Pacific и ее наиболее важный филиал Chicago, Burlington & Quinc. Эти железные дороги в настоящее время важные части BNSF (Burlington Northern Santa Fe), которая сегодня полностью принадлежит Berkshire. Когда я читал книгу, Northern Pacific имел рыночную стоимость около 40 миллионов долларов. Теперь ее преемник зарабатывает эту сумму каждые четыре дня.

Я не могу вспомнить сколько я заплатил за первое издание «Разумного инвестора». Какой бы ни была цена, она бы подчеркнула истинность любимой поговорки Бена: «Цена — это то, что вы платите, стоимость (value) – это то, что вы получаете». Из всех инвестиций, что я когда-либо сделал, покупка книги Бена была лучшей (за исключением покупки двух лицензий на заключение брака).

Уоррен Баффет является генеральным директором компании Berkshire Hathaway. Это эссе является отредактированным отрывком из его ежегодного письма к акционерам.

Ежегодное письмо Баффета акционерам: Что вы можете узнать из моих инвестиций в недвижимость

Итак мы перевели очередное эссе Баффета об инвестициях, у меня прямо ощущение того, что все это… все это писал я сам на этих страницах. Это говорит о том, что все основные идеи данной статьи Баффета в общем-то естественны, выбор актива для инвестирования естественен. Вот я писал свою статью про инвестиции, почти тоже самое описано в моих статьях про ренту. Баффет говорит всем – зачем продавать то, что и так приносит доход? Для акций это выражается тем, что мы называем рентабельность по денежному потоку, фактически в каждом нашем отчете мы показываем вам размер потенциальной ренты от владения акцией (вот из предпоследнего рентабельность инвестиций по денежному потоку равна 32,19%). У нас есть все возможности выбирать наиболее доходные и низкорисковые активы и владеть ими по возможности как можно дольше, однако, как не раз уже выказывался Баффет – это почему то доступно к пониманию далеко не всем. Более того, в своем эссе Баффет впервые рекомендует индексный фонд (!), что идет совсем уж вразрез с его статьей 40-летней давности. Думаю Баффет понимает, что уже нет никакого смысла вновь говорить об одном и том же, если мир не слышит его, кроме того, подозреваю, что на перенасыщенном деньгами американском фондовом рынке уже и нет фактически недооцененных (но при этом надежных) активов и поэтому, может быть, покупка индексного фонда в настоящее время – это наилучший путь. Однако, на рынке России таких возможностей множество и мы их вам даем, даем возможность купить ту самую ренту, которую уже и не получишь в Америке и обратите внимание на эти слова Баффета:

В действительности, рыночная акробатика может быть полезной для истинного инвестора, если он имеет деньги, когда цены уходят далеко от расчетной стоимости (имеется ввиду падение цен и их отрыв от стоимости). Атмосфера страха твой друг при инвестировании, эйфория – твой враг.

У нас нет страха, у нас на рынке просто практически нет никаких инвесторов, а это значит, что сейчас самое время возможностей, по многим акциям существуют доходности, которых может быть больше уже и не будет, при этом даже осязаемая доходность – дивидендная так же хороша (не забывайте компании не только отдают деньги акционерам, но и инвестируют), ну а рост стоимости акций произойдет (он уже есть почти везде) просто большинство не успеет.