Роберт Дж. Шиллер о влиянии настроений и фундаментальных факторов на фондовый рынок и экономику

Восстановление жилья, фондового рынка и экономики в целом, наконец, приобрело устойчивый импульс, ну во всяком случае так говорят.

Это мнение, похоже, основано на нескольких важных фактах. Безработица сократилась с 10,0 процента в октябре 2009 года до 7,7 процента в прошлом месяце. Более показательно, что фондовые рынки более чем удвоились с 2009 года и были особенно сильны в последние шесть месяцев,  Dow Jones Industrial Average достиг рекордного закрытия на прошлой неделе, а S.& P. ​​500 также флиртует с рекордными уровнями.

На рынке жилья, с учетом сезонных колебаний, также наблюдается рост. S. & P. ​​/ Case-Shiller 20 – индекс стоимости жилья, вырос на 7 процентов в 2012 году.

Эти жизненно важные признаки приводят к тому, что многие люди начинают считать, что мы повернули за угол и начали процесс оживления экономики. Но все обсуждения не должны игнорировать важнейший признак системного восстановления – уверенность в себе. Существует большая надежда, что рынки предвещают важнейшее событие: американцы наконец перестали бояться и переживать, что сделало последствия финансового кризиса 2008 года такими долгими.

Надежда это замечательная вещь. Но мы также должны помнить, что изменения на фондовом рынке, рынке недвижимости и экономики в целом имеют мало общего друг с другом в течение многих лет или десятилетий. (Как говорят экономисты – они лишь незначительно коррелируют между собой). Кроме того, все три могут резко развернуться. Экономика является сложной системой, со многим числом движущихся частей.

Таким образом, на фоне всех этих сложностей, существуют и другие сценарии развития: Может мы приближаемся к новому пику на фондовом рынке? Будет ли долгим рост стоимости жилья? Можем мы окунуться в другую рецессии?

Есть, конечно, риск. Конгресс погряз в борьбе вокруг бюджета и государственного долга. Правительство увеличивает риски для налогоплательщиков в своей огромной поддержке рынка жилья через Fannie Mae, Freddie Mac, Федеральное управление жилищного строительства и Федеральную резервную систему. Проблемы в Европе, Азии и на Ближнем Востоке могут легко повлиять на настроение людей. Резкие и значительные колебания в доверии происходили на европейских рынках начиная с 2009 года. Есть ли основания полагать, что Соединенные Штаты застрахованы от подобных колебаний?

В течение многих лет я занимаюсь проблемой социальной психологии и экономических последствий настроений (confidence). До сего момента не проводилось больших исследований влияния эмоциональных факторов и сдвигов в мировоззрении на возможный разворот в экономике. Часто цитируемые индексы  потребительских настроений и уверенности еще кажется неспособны предложить понимание того, что за изменения они количественно измеряют? Кроме того, не ясно, какие факторы доверия управляют отдельными частями экономики?

Вместе с коллегами, я проводил опросы об аспектах доверия на фондовом рынке. Например, с 1989 года, с помощью некоторых коллег из Йельского университета, я собирал данные о мнениях и идеях институциональных инвесторов и частных лиц. Эти данные, и индексы, построенные по ним, можно найти на веб-сайте школы менеджмента Йельского университета.

Я назвал один из этих индексов "уверенность в оценке" (можно перевести как уверенность в том, что рынок правильно оценивает активы). Это доля респондентов, которые считают, что фондовый рынок не переоценен. Используя шестимесячную скользящую среднюю закончившуюся в феврале, можно заключить, что 72 % институциональных инвесторов и 62 % физических лиц считают, что рынок не переоценен. Это может звучать как огромное доверие, но оно не такое высокое, как примерно 80 % в обеих категориях как раз перед рыночным пиком в 2007 году.

Как эти цифры соотносятся с другими показателями фондового рынка? Я полагаюсь на способ оценки акций, который профессор Джон Кэмпбелл из Гарварда и я разработали более 20 лет назад. Мы назвали его “циклически пересматриваемое соотношение цена-прибыль (p/e) – CAPE”, эта мера может быть основана на реальных данных или скорректирована на инфляцию, при расчете индекс S& P 500 делится на 10-летнюю среднюю реальную прибыль по рынку,  данный показатель – CAPE  очень высок сейчас: его уровень – 23, по сравнению с историческим средним около 15. Это говорит о том, что рынок несколько переоценен и может показать более низкую доходность в будущем (Использование 10-летней средней уменьшает влияние случайных краткосрочных прибылей, а также исключает цикличность).

Давайте посмотрим как вели себя индекс "уверенность в оценке" и CAPE в другие важные периоды на фондовом рынке. Весной 2000 года – это самый пик рынка, только 33 % институциональных инвесторов и 28 % частных считали,  что рынок не переоценен, а индекс CAPE достиг 46 – рекордно уровня с 1871 года. (На период до 1926 года, мы опираемся на данные Alfred Cowles 3rd & Associates). Тем не менее, большинство респондентов в 2000 году думали, что рынок будет расти в следующем году, так что они занимали бычьи позиции Это говорит о том, что бум 1990-х действительно был пузырем, а инвесторы подозревали, что им придется спешно искать выход. В конце концов они пытаются сделать именно это, и обрушают рынок.

Давайте рассмотрим оценки доверия в октябре 2007 года, в момент другого пика, после которого фондовый рынок упал более чем на 50 % в реальном выражении. При этом CAPE был 27 – немного выше, чем сейчас, хотя и не чрезвычайно высоко. В 2007 году, оценка доверия составляла 82 процентов для институциональных инвесторов и 74 процентов для индивидуальных инвесторов, что также не далеко от сегодняшних уровней. Инвесторы в то время не думали, что они плывут на пузыре, и считали, что вероятность краха фондового рынка – как никогда низкая. Тем не менее, падение вскоре произошло. Причина, кажется, была не в пузыре на рынке акций, а мощном ипотечном кризисе и череде финансовых неудач, о которых большинство инвесторов не могло знать.

Очевидно, что доверие может измениться очень быстро, и люди могут вдруг начать беспокоиться о крахе фондового рынка, как это было после 2007 года.

Сегодня закон Додда-Франка и другие нормативные изменения могут помочь предотвратить новый кризис. Тем не менее, регуляторы не могут сделать многого с сомнениями, которые, кажется, определяют изменения в доверии.

Например, почему это рекордно высокие уровни на фондовом рынке Соединенных Штатов – это повод для оптимизма? Ничего примечательного в достижении рынком рекорда нет: индекс S&P 500 ​​делал это 1007 раз, начиная с 1928 года. Это примерно один раз за каждые 23 торговых дня, хотя новые рекорды, как правило, происходят подряд.

Важным фактом является то, что мы не установили номинального рекорда фондового рынка за шесть лет. И мы его не установили и за 13 лет, если использовать поправку на инфляцию. Это означает, что мы не сделали никаких реальных денег на фондовом рынке за последние 13 лет, что едва можно считать причиной для роста уверенности в себе.

Но поведение общества неисповедимо. Мы можем продолжать пытаться понять его, но мы будем озадачены снова, когда в следующий раз на рынках или в экономике произойдут крупные изменения.

Роберт Дж. Шиллер, профессор экономики и финансов в Йельском университете.

Базируется на материале NYT Yes, We’re Confident, but Who Knows Why