Новый документ – письмо акционерам Ховарда Маркса

Ховард Маркс

Руководитель хедж-фонда Oaktree Capital Group LLC

Выдержки из письма, которое он написал клиентам Oaktree Capital 13 марта 2013 года:

Обычно для меня не стоит большого труда начать новую статью для рассылки. В данном случае было достаточно одного предложения из статьи от 4 февраля в онлайн-версии журнала "Пенсии и инвестиции", описанной "FierceFinance" 28 февраля: "Премия за риск при долгосрочных вложениях в акции обычно находится в промежутке от 4.5% до 5%."

Существует не так уж и много вещей на свете, которые я ненавижу больше, чем обобщения на тему инвестиций. В течение многих лет, к примеру, авторитеты-самоучки в области высокодоходных корпоративных облигаций говорили, что "дефолты по облигационным займам обычно происходят через 2-3 года после его размещения". Это всегда заставляло меня стискивать зубы. Среднее время от выпуска до дефолта может быть и 2-3 года, однако если это не 1) самый чаще встречающийся интервал времени (мода) и не 2) вариация этого параметра не сильно высока (хотя я полагаю, она довольно высока) – это обобщение совершенно бесполезно.

На самом деле, мне очень нравится то, как Марк Твен выразил эту мысль более ста лет назад: "Все обобщения неверны, включая данное". Я считаю, что большинство обобщений в области инвестиций так же бесполезны, как и великий оксюморон "здравый смысл”

….

По мне, ответ здесь прост: чем лучше доход был в прошлом, тем менее вероятно, что, при прочих равных условиях, он будет хорошим в будущем. Грубо говоря, я исхожу из того, что актив может дать определенный ограниченный потенциальный доход в течение своей жизни. Фундаментальная основа его доходности вытекает из его способности производит денежный поток. Беря эту цифру за основу, мы должны прибавить дополнительный потенциальный доход если актив недооценен и, следовательно, можно ожидать его подорожание до справедливой цены; но также мы должны уменьшить наши надежды на потенциальный доход, если мы актив переоценен и, следовательно, можно ожидать его снижение до справедливой цены.

…

В связи с тем, что большинство компаний выплачивают довольно скромный процент своих доходов, дивидендная доходность очень сильно недооценивает способность компании зарабатывать деньги для своих акционеров, а следовательно – и возможность дальнейшего роста цены акции. Более хороший измеритель долгосрочного потенциала акций можно найти в их “прибыльности на акцию”. Прибыльность на акцию является обратной величиной к коэффициенту p/e, ее можно определить как коэффициент е/р, т.е. отношение прибыли на акцию к ее цене. Таким образом, для целей определения относительной ценовой привлекательности нельзя сказать, что сравнение прибыльности акции с доходностью облигации (или безрискового актива) совсем уж необоснованно. (Мы в www.FTinvest.ru подходим несколько иначе, мы учитываем все потенциальные заработанные фирмой деньги и рассчитываем денежный поток, складывая чистую прибыть и амортизацию: СF=ЧП+А, потом этом показатель делим на количество акций и получаем Денежный поток на акцию, на основе которого и ведем дальнейшие расчеты. Мы так же рассчитываем аналоги коэффициентов p/e и е/р, называя это срок окупаемости по денежному потоку и рентабельность инвестиции по денежному потому)

…

1982 году журнал “Business Week” вышел с редакционной статьей “Смерть акций”. Я хотел показать, что в 1982 году большинство негативно настроенных инвесторов были зациклены на причинах продолжавшейся летаргии со стороны рынка акций, как раз в то самое время, когда готовилась сцена для величайшего взлета в истории фондового рынка.

“Когда что-то идет в одном и том же направлении какое-то продолжительное время, люди все больше и больше начинают верить, что так будет продолжаться вечно…. зачастую это происходит в то самое время, когда вероятность изменений значительно возрастает. И в этом был самый большой недостаток авторов “Смерти акций”. Экстраполяторы выбросили белый флаг по поводу акций как раз в то время, когда надо было бы сделать противоположное, стать оптимистом. И так будет происходить всегда”

…

И если я не прав – если нет никакого поворота от облигаций в акции – я не слишком беспокоюсь по поводу того, что я когда-нибудь буду сожалеть, что не сложил все в краткосрочные казначейские обязательства, не приносящие никакого дохода, или десятилетние казначейские облигации, приносящие 2%. Когда настроения довольно умеренные и вложения такие низкие, как я это вижу сейчас с акциями, очень мало вероятности того, что инвестирование в них есть большая ошибка. Когда процентные ставки самые низкие в истории, нужны дефляция, депрессия или другие бедствия, чтобы игнорирование государственных или сверхнадежных облигаций рассматривалось как серьезная ошибка.

…

Полностью 15 страничный документ доступен зарегистрированным пользователям www.FTinvest.ru, документ распространяется бесплатно. Когда я увидел оригинал на английском, то почти сразу понял, что было бы очень неплохо перевести его для наших клиентов, да и вообще для российских инвесторов. Там развенчивается множество мифом, например автор письма фактически отвергает такое понятие как “премия за риск” акций по отношению облигации, приводит примеры, расчеты. Показывает на примере американского рынка, в какие моменты надо было покупать акции и стоит ли покупать их сейчас.

Я в свою очередь повторяю мысль мною давно высказанную, акции большинства российских компаний сильно недооценены, там даже дивидендная доходность очень приличная вырисовывается. Поэтому не только российский инвестор, но и мировые фонды, рано или поздно заметят ситуацию в РФ и придут на рынок. А что конкретно брать на российском рынке – тут мы готовы Вам помочь, как читайте здесь.