Джеффри Гундлач прогнозирует падение акций, хаос и проблемы на выборах в 2020

Джеффри Гундлач, генеральный директор инвестиционной компании DoubleLine, предупреждает, что фондовый рынок созрел для очередной коррекции. Он видит значительные риски в быстром росте долга, непредсказуемости денежно-кредитной политики и потенциальном хаосе на президентских выборах 2020 года. Публикуем интервью с “королем облигаций”.

“Мы живем в мире, где многие люди меняют правила” – говорит г-н Гундлач во время разговора в штаб-квартире DoubleLine в середине марта. Наибольшую тревогу, по его мнению, вызывает быстрый рост задолженности, все более экстремальные интервенции Центрального банка и токсичный политический климат в Соединенных Штатах. Он бы не удивился, увидев вспышки насилия во время кампании 2020 года.

В отличие от акций США, ему нравятся краткосрочные казначейские облигации и акции развивающихся рынков, он говорит обо всем этом в эксклюзивном интервью швейцарскому финансовому изданию “The Market”.

Г-н Гундлач, в первые месяцы года рисковые активы продемонстрировали замечательную доходность. В Соединенных Штатах S&P 500 близок к своему рекордному максимуму. Что вы думаете о фондовом рынке?

Забавно, люди делают заявления, что фондовый рынок процветает. На самом деле, это никуда не приведет. S&P 500 находится в основном на том же уровне, что и осенью, и на том же уровне, что и в январе 2018 года. Так что дела идут не очень хорошо. Он пошел вниз в конце прошлого года, а затем большую часть пути назад. Но это не бум, это просто переменчивость.

Что можно сказать о состоянии финансовых рынков в целом?

Ничего не меняется. Доходность десятилетних облигаций США поднималась до 3,25%, но продержалась там недолго, затем снизилась до 2,4%, а теперь вернулась на 2,5%. То же самое с долларом. Доллар был надежно стабилен в течение четырех лет. Была небольшая вариация, но индекс доллара большую часть времени находился в районе 90. Кроме того, золото почти не движется. Единственное, что действительно происходит – это замедление экономики и цены на нефть пошли вверх. Но это все.

Так что же будет дальше?

Я думаю, что американские акции все еще находятся в медвежьем рынке. Это довольно типично для начала медвежьего рынка – сначала снизиться, а затем почти полностью выздороветь. Что многие люди не понимают, так это то, что такое поведение на самом деле является действительно хорошей возможностью для продажи. Ничто не имеет 100% вероятности, конечно. Но одна вещь, которая важна для успеха в инвестировании – это то, что я называю торговым местоположением: ставить шансы на свою сторону. И когда вы получаете такой паттерн (рыночную ситуацию) – это классика для продавца.

В начале 2018 года вы правильно прогнозировали, что S&P 500 будет отрицательным в конце года. Где вы видите акции США в конце 2019 года?

Не знаю, наверное, не изменится. Мое высшее убеждение-перевернутая ” V ” в течение первых шести-восьми месяцев: большой шаг вверх, который у нас был, но теперь, учитывая сложившуюся обстановку, я чувствую, что краткосрочная вершина очень близка и, возможно, уже пройдена. Вот почему я думаю, что к середине года и, конечно, к концу лета S&P 500 будет отрицательным на сегодняшний день.

Опять же, инвесторы делают ставку на центральные банки, которые выручают их, когда ситуация становится рискованной. Что вы думаете о денежно-кредитной политике через десять лет после финансового кризиса?

Центральные банки способны устанавливать краткосрочные процентные ставки. Но теперь они также определяют долгосрочные процентные ставки на любом уровне, который они хотят, и это создает плохой инвестиционный фон по всей системе. У нас были годы отрицательных процентных ставок в Европе и Японии. Даже десятилетние облигации дают отрицательный доход в Швейцарии, а иногда в Японии и Германии. Когда процентные ставки отрицательны, нет никаких причин владеть этими облигациями вообще. Это означает, что деньги находят свой путь в спекуляции, недвижимость или в венчурный капитал. Опасность этого заключается в том, что если центральные банки когда-либо перестанут пытаться управлять ставками, последствия всех этих недобросовестных инвестиций будут раскрыты.

Тем не менее, центральные банки, похоже, уверены, что их нетрадиционные меры работают.

Есть старая поговорка о том, что кто-то держит тигра за хвост. Другими словами: они думают, что контролируют ситуацию, но когда они отпустят – тигр растерзает их и убьет. В этом и заключается проблема центральных банков. Из созданной ими ситуации практически нет выхода. По мере постепенного осуществления этой радикальной политики открываются возможности для принятия следующего этапа (еще более) радикальной политики.

Каков следующий шаг с точки зрения этой радикальной политики?

Здесь, в США, растет поддержка кандидатов, пытающихся получить демократическую номинацию, обещая дать людям деньги. Один из них – Эндрю Янг из Силиконовой долины. Он хочет давать каждому по 1000 долларов в месяц. Это 4 триллиона долларов в год. На что я отвечаю: Зачем останавливаться? Если $ 12 000 в год так полезны, почему бы не сделать $24 000? Или 24 миллиона долларов? Или 24 триллиона долларов? Это устранило бы все неравенство богатства. Мы могли бы погасить государственный долг и сделать всех одинаково богатыми. Конечно, нелогично здесь то, что предоставление людям денежных компьютерных кредитов ничего не создает. Все останется точно таким же, за исключением того, что вы украли богатство у тех, кто сберегал и работал, и у вас есть депрессия – как анархическая система. Странно, люди не понимают, что подобные крайние меры приведут к абсолютному взрыву системы, включая инфляцию как в Веймарской республике или Зимбабве.

Существует также много разговоров о современной денежной теории. Что вы думаете об этой идее?

Мы пришли к тому, что почти все может быть принято как правильная идея. Современная денежно-кредитная теория, по существу, говорит, что США могут занимать, как Япония, потому что наш долг находится в нашей собственной валюте. Япония имела огромный рост долга, и очень трудно найти какие-либо очевидные последствия, кроме того, что прошло тридцать лет с момента пика японского фондового рынка. Сегодня Nikkei 225 по-прежнему примерно на 50% ниже, чем в конце 1989 года. Поэтому я понимаю, что есть какая-то связь между нулевыми процентными ставками, огромным ростом долга и отсутствием экономического успеха. Эти идеи могут быть направлены на создание лучшего общества с большей справедливостью и возможностями, но многие из них имеют противоположный эффект и отвлекают от реальных проблем.

Каковы реальные проблемы?

В Соединенных Штатах дороги разваливаются, мосты разрушаются, и многие аэропорты на уровне третьего мира. Калифорния, например, выросла с десяти до сорока миллионов жителей, не делая ничего в плане водных проектов или расширения системы автострад. Мы даже не можем позволить себе построить железную дорогу из Лос-Анджелеса в Сан-Франциско. Это очень красноречиво, когда самый богатый штат в США не может позволить себе построить поезд между двумя крупнейшими населенными пунктами.

Каковы последствия этой ситуации?

Многие кандидаты в Демократической партии имеют невероятную повестку дня тратить триллионы более необеспеченных долларов, в то время как у США уже есть необеспеченные обязательства размером почти 600% ВВП. В прошлом году государственный долг вырос примерно на $1,5 трлн или 7% ВВП – и это при предположительно сильной экономике. На это нужно смотреть с некоторым недоверием. Было бы неплохо, если бы мы просто смотрели плохой фильм. Но на самом деле мы продолжаем ускоренными темпами продвигаться к дисфункциональной экономической системе. Будет интересно посмотреть, насколько экстремальной будет политическая реакция на следующий экономический спад, потому что  именно последний спад привел нас к этому (текущей ситуации).

Как могут выглядеть такие меры?

Следующий спад значительно увеличит дефицит федерального бюджета. Это означает, что объем облигаций, которые необходимо будет выпустить, также будет огромным. Таким образом, по естественным рыночным силам процентные ставки должны были бы расти по долгосрочным облигациям. Это приведет к тому, что станет еще хуже. Таким образом, возможно, что Федеральная резервная система будет агрессивно подражать Банку Японии и, возможно, будет владеть каждой казначейской облигацией. Вот почему очень трудно предсказать, куда пойдут долгосрочные процентные ставки.

Насколько удивительно для вас, что долгосрочная доходность все еще довольно низкая, несмотря на быстрый рост долга?

Процентные ставки должны быть выше на основе того, что происходит структурно на рынке и на основе того, о чем заявляла ФРС. В декабре ФРС заявила, что будет продолжать количественное ужесточение, несмотря ни на что. Затем фондовый рынок развалился, и в течение нескольких недель ФРС довольно впечатляющим образом полностью изменила свое мнение с точки зрения повышения ставок и количественного ужесточения. Они изменили свои рекомендации на 2019 даже до того как 2019 начался. Итак очевидно, что передовое руководство ФРС полностью не информировано и может изменить свое мнение на 180 градусов за очень короткий период времени. Тем не менее, на Уолл-Стрит все счастливы, что у нас больше не будет этих экономических стрессов. Доходность облигаций также снизилась в связи с меньшим количественным ужесточением, что означает меньшее количество облигаций на рынке.

Некоторые инвесторы даже ожидают снижения процентных ставок. Что ФРС будет делать дальше?

В Соединенных Штатах процентные ставки, вероятно, повысятся в результате следующего спада, если рыночным силам будет позволено преобладать. Но ФРС вполне может возобновить количественное смягчение. Они уже начали говорить об этом. Хотя номинальный ВВП растет на 5,3%, они сделали заявления о том, что они думают о количественном смягчении; не в ответ на кризис, а как нормальное движение. Меня поражает, что они готовят рынок для 4 количественного смягчения, что, безусловно, произойдет в ответ на следующий спад. Более того, говоря, что это обычный инструмент политики, они могут сделать это даже без спада или без снижения ставки ФРС до нуля. Итак, мы живем в мире, где многие люди меняют правила.

Спад может произойти одновременно с президентскими выборами. Вы были одним из немногих людей, которые предсказали победу Дональда Трампа в 2016 году. Кто победит в 2020 году?

Пока рано говорить. Будет двадцать демократических кандидатов. Итак, вы должны хотя бы увидеть, как они выступают на стадии дебатов. В конце концов, у двух кандидатов может быть реальный шанс побороться за демократическое выдвижение, и оба могут хорошо финансироваться. Один – социалист-демократ и кто-то вроде Джо Байдена. Также может быть финансируемый истеблишментом республиканец в оппозицию к Трампу. Существует правдоподобный сценарий, при котором никто не победит в Коллегии выборщиков.

Как так?

Существует этот постоянно растущий диссонанс. Несмотря на то, что выборы 2016 года поразили людей как необычные, выборы 2020 года будут намного хуже с точки зрения странного поведения. У нас может быть настоящий кризис, когда Палата представителей выбирает президента, а Сенат – вице-президента. Представьте себе шумиху по поводу того, насколько “незаконными” будут эти выборы. Но у вас есть эти две партии, которые философски больше не соответствуют друг другу. Кроме того, мы, вероятно, увидим насилие в кампании 2020 года. Будут не просто люди, которые будут ругаться, будет настоящее насилие, возможно, даже беспорядки.

Что должны делать инвесторы в таких условиях?

С января 2018 года я говорил, что на этом рынке будет очень сложно зарабатывать деньги. В прошлом году более 90% мировых активов потеряли в цене, и мы продолжаем находиться в очень тяжелых условиях. Одна из моих рекомендаций так же невзрачна – двухлетние казначейские облигации: они дают 2,5% и вы получите свои деньги обратно, когда мир, вероятно, будет в очень плохом состоянии (к моменту погашения этих облигаций). Таким образом, вы можете захотеть, чтобы ликвидность снизила боль, которую почувствуют другие инвесторы.

О какой боли идет речь?

У нас были законные президентские выборы, и истеблишменту не понравился результат. Они провели последние два года, пытаясь переждать, вызвать проблемы, замедлить события и перегруппироваться. Итак, вот вопрос: если победа Трампа на основе Коллегии выборщиков вызвала столько трений, что будет делать президент, выбранный Конгрессом? Если я прав в этом и это может сделать легитимным более одного кандидата на «партию», финансовые рынки будут обречены. Никто не будет знать, что произойдет.

Что это означает для облигаций?

Самой большой проблемой рынка облигаций в следующий экономический спад будет высокий уровень корпоративного долга. Этот сегмент действительно увеличился с точки зрения предложения. Корпоративные облигации использовались для финансирования выкупов (акций), а также приобретались корпоративными пенсионными системами. Есть так много таких облигаций, и многие из них неправильно оценены: многие из того, что оценивается как инвестиционный класс, должны быть оценены как мусор и они будут оценены как мусор во время спада. Рынок будет просто перегружен предложением в период, когда нет естественных покупателей.

На что должны обратить внимание инвесторы прямо сейчас?

Я думаю, что доллар пойдет вниз и это многое изменит. После приличного движения вверх, импульс доллара в основном не существует. И всякий раз, когда у вас есть момент исчезновения актива и повышения цены – это отличное торговое место, чтобы сделать ставку на снижение. Более того, расширение двойного дефицита сильно коррелирует с ослаблением доллара. Я также думаю, что сигнал ФРС о том, что больше не будет роста процентов, также отрицателен для доллара.

Более мягкий доллар может принести пользу акциям развивающихся рынков. Это хорошее место, чтобы вложить деньги?

Я не уверен, что вы заработаете много денег на развивающихся рынках. Но если акции преуспеют в этом году, вы заработаете больше денег на акциях развивающихся рынков, чем на акциях США. С другой стороны, возможно, в четвертом квартале снова появится модель: акции развивающихся рынков упадут меньше, чем акции США. Это большая редкость. Обычно, когда развитые рынки имеют проблемы, развивающиеся ведут себя намного хуже, потому что у них более высокая бета. Но неожиданно, развивающиеся рынки недавно превзошли развитые, даже без более слабого доллара. И теперь они отлично справляются с отскоком.

А как насчет европейских акций?

Я ничего не хочу делать с Европой. Евро может пойти вверх, но меня не интересуют европейские облигации, которые дают отрицательный доход. Кроме того, европейские акции были постоянной ловушкой стоимости. Проблемы Европы невероятны. Частью это связано с отрицательными процентными ставками. Просто посмотрите на переговоры о слиянии между Deutsche Bank и Commerzbank: один, казалось бы, обанкротившийся немецкий банк сливается с другим, не совсем обанкротившимся, но не здоровым немецким банком. Итак, что вы получаете, когда объединяете два нездоровых банка вместе? Один нездоровый банк.